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截至上周五，上市白酒企业中报全部披露完毕。从整体来看，14家酒企上半年营业收入同比增长平均为-7.54%，净利润同比增长则平均为-23.07%，是白酒行业近年来交出的最差成绩单。

　　不过，在一片哀鸿遍野中，一线白酒股的业绩倒仍比较强：贵州茅台（600519.SH）、五粮液（000858.SZ）、洋河股份（002304.SZ）中报营业收入和净利润同比均实现了正增长，仅泸州老窖净利润增长为负，为-9.59%；而贵州茅台和五粮液的净利润则分别增长了3.61%和14.76%，让人不由遐想：在当前的白酒行业环境下，五粮液超越茅台成为酒王的时刻已经到来了吗？

　　茅台高端酒滞销明显

　　8月31日，贵州茅台终于赶在中报披露期最后一天发布了上半年业绩：2013年上半年，公司实现收入141.3亿元，同比增长6.51%；净利润72.48亿元，同比增3.61%。中期个位数的业绩增幅创下了茅台上市以来的最低纪录。

　　9月2日，中报出炉后首个交易日，贵州茅台天量跌停，成交额近平日8倍。此后三个交易日股价盘中多次跌破150元。这就是市场面对茅台这份中报给予的回应。

　　中信证券投资顾问孔浩在接受第一财经日报《财商》记者采访时认为，茅台中报的增速低于预期。在毛利率提升至93.4%的情况下，中报业绩增长却只有个位数，可见更多的是受制于三公消费等，最高端酒销售受到的影响较大。

　　然而，深圳市林园投资管理公司董事长林园在接受采访时却认为，茅台的中报“比自己想的好”。

　　林园表示，茅台现在已经达到了一个平衡。“三公消费有一部分，我个人估计占百分之十几到二十左右。这部分确实受影响很大。且前几年价格上涨的时候，投机客、投资客有一定囤积，经销商也有一部分库存，行情好的时候他们不急着卖，现在价格从1500元一度跌到过二季度的800多元，他们又开始着急出手了。”

　　从单季度来看，茅台一季度净利润同比上升21.01%，二季度同比下降9.29%。价格下降、渠道去库存可能是导致茅台二季度净利润同比降幅较大的主要原因。

　　林园还指出，茅台今年的销售政策有变。“以前是旺季给得多也销得多，淡季给得少也销得少。今年三四月份开始，不管淡季还是旺季，都按平均数量给货。茅台一般从过完年开始就是淡季了，根据我的了解，经销商目前来说还是正常走货，没有存量。”

　　换句话说，茅台的销售并没出很大问题。“限制三公消费以来，很多高档餐馆生意骤减，（这些地方）也没人喝茅台了。三公消费毕竟占比百分之十几到百分之二十，这部分消费没了，茅台的营业收入和净利润还有一定增长，经销商也正常走货没有库存，到底是谁买了这些酒、喝了这些酒呢？”

　　答案在他看来就是民间消费。“如果一个喝酒的人收入达到了可以喝茅台的水平，他一定会喝茅台，这是和茅台的品质、口感有关的。以前茅台供求紧张，不一定买得到，现在三公消费受限把这部分量‘让’出来了，这部分人就成了消费群体。”

　　资深白酒投资人黄建平也认为，茅台质量过硬、口感好，“只要价格下降，销量即会上升，弥补三公消费的缺口。”

　　预收款：降降更健康？

　　除了营业收入和净利润，还有一个市场十分关心的指标，被称为白酒企业的“蓄水池”、“调节利润利器”的预收款。

　　预收款一向是市场判断白酒企业业绩的重要风向标。而这个指标在今年上半年出现了惊人的变化：今年年初，茅台预收款项有50.9亿元，而中报只有8.35亿元，较年初骤降83.6%，较去年同期则下降了79.38%。五粮液同样滑坡严重，今年中报预收款33.9亿元，较年初下降47.6%，较去年同期下降54.68%。令市场担忧的是，虽然公司上半年实现了两位数的增长，但预收款的大幅减少是否会降低其下半年调节利润的空间。

　　不过，对于白酒企业的预收款，林园在接受采访时提出了另外一种观点。

　　“预收款实际上对应的是计划外供给。计划外供给就是我们以前说的批条。前两年茅台的批条价是七八百，而茅台的价格最后到过1590多元，中间有巨大的差价。后来茅台，包括五粮液都出了政策，不收预收款，才导致预收款下降。”林园解释道，“如果它要强制收预收款，可以把一年的都收了。但它为什么不收？因为收了之后拿货的人压的钱多了，就会把这些酒拿去便宜卖，造成价格不稳定。”

　　茅台广东地区省级特约经销商超扬贸易总经理郭超仁在接受采访时也指出，今年1月份开始，茅台的预收款政策有变。具体说来，原本按惯例经销商要在1~2月强制提前打款全年合同量的30%，但今年可不执行，1~2月未执行的量平均到3~12月。这一做法减轻了经销商的压力，也导致了茅台预收款的下降。

　　此外，林园认为，预收款下降还有一部分原因是茅台供求关系和价格的改变。“预收款主要是在供给紧张的时候，想提货的人先把钱交给企业，企业什么时候有货再给你。以前公司没办法才要预收款，都是关系。现在一方面，三公消费把一部分量让出来后，不缺货；另一方面，茅台现在规定的计划外供给价是999元，现在市场上不少茅台还卖999元、990元，这个价格肯定没人要。”

　　林园表示，茅台酒的价格目前来说和茅台酒厂预收款有直接关系，按现在当月收款当月提货，酒厂不压经销商的钱，也不欠货，经销商没有资金压力，当然也就不会低价卖货，预收款没有是好事，更健康。

　　五粮液超越茅台的时刻即将到来？

　　无论从营业收入、净利润、预收账款看，五粮液的数字都好于茅台。五粮液超越茅台的时刻即将到来了吗？

　　对此，孔浩认为，从基本面趋势看，在行业产能相对过剩、行业转型调整的情况下，首先一线白酒的利润相对二三线白酒还是好很多；其次，在一线白酒中，尽管五粮液存在制度机制等问题，但相对茅台受影响较大的高端年份酒，五粮液不如茅台严重。再从静态利润增速、PE、PB来看，五粮液相对茅台更安全，有可能超越茅台重新登上白酒行业的第一宝座。

　　黄建平则表示，长期看，随着居民收入的提高，品牌消费仍然是主流，而中低端产能过剩且品牌强度不够，竞争将非常激烈。因此，茅台、五粮液仍然将是白酒中最好的投资对象，关键是谁更便宜。

　　林园回避了对其他企业的评论，不过他仍力挺茅台，认为茅台的经营比较轻松。

　　Wind数据显示，截至周五，经过一轮下跌后，茅台的动态市盈率为11.5倍，五粮液为6.66倍。